撰文：Degg_GlobalMacroFin，獲作者授權(quán)發(fā)布

1、金融時(shí)報(bào)剛剛披露了一份據(jù)稱是 FTX 最后時(shí)刻的資產(chǎn)負(fù)債表，看起來像是 SBF 在向潛在投資者展示 FTX 的財(cái)務(wù)狀況（圖1）

這張資產(chǎn)負(fù)債表不僅僅顯示了 FTX 在 Chapter 11 破產(chǎn)前的最后一秒的樣子，也顯示了自上個(gè)周末以來 FTX 是如何突然陷入萬劫不復(fù)深淵的。

可以說，這張資產(chǎn)負(fù)債表是完美的“銀行危機(jī)”教科書。

2、我們先來看一下擠兌爆發(fā)之前（上周六）FTX的資產(chǎn)負(fù)債表狀況。

當(dāng)時(shí)的 FTX 資產(chǎn)端有大約 240 億美元市值的總資產(chǎn)。

• 其中有大約 60 億的流動(dòng)性資產(chǎn)（liquid asset），包括各類穩(wěn)定幣、各國(guó)貨幣存款、以及 robinhood 的股票。
• 此外還持有大約 150 億的各種加密資產(chǎn)，被 SBF 標(biāo)記為“不那么流動(dòng)的資產(chǎn)”（less liquid），包括 60 億的它自己發(fā)行的 FTT，22 億 SOL，54 億的 SRM。
• 最后是 32 億非流動(dòng)性資產(chǎn)（illiquid asset），主要是各類風(fēng)險(xiǎn)投資。有人猜測(cè)，之所以FTX持有了這么多跟SBF相關(guān)的資產(chǎn)（SOL,FTT,SRM）是因?yàn)镾BF動(dòng)用客戶放置在FTX里的資金為自己相關(guān)資產(chǎn)控盤。還有人猜測(cè)，F(xiàn)TX是以FTT、SOL、SRM等代幣為抵押向Alameda提供貸款，而資產(chǎn)負(fù)債表上的這些代幣實(shí)際上是FTX和Alameda的合并報(bào)表（SBF在這張資產(chǎn)負(fù)債表中表示FTX向alameda提供了大約80億貸款）。

從負(fù)債端看，上周六 FTX 有大約 140 億美元的負(fù)債，其中包括至少 50 億美元的美元或美元穩(wěn)定幣負(fù)債，以及大量 BTC、ETH 負(fù)債。這時(shí)，F(xiàn)TX 的凈資本（總資產(chǎn)減負(fù)債）大約為 100 億美元。

換句話說，在上周六之前，F(xiàn)TX 的杠桿率僅為 1.4 倍，SBF 在上周六時(shí)還確實(shí)是個(gè)百億身價(jià)的富豪（圖2）。

3、再來看下 FTX 在上周六的流動(dòng)性狀況。

SBF 估計(jì) FTX 平日里每天的資金提取平均為 2.5 億美元/日。因此即便沒有新增資金流入，SBF 預(yù)計(jì)其 60 億的流動(dòng)性資產(chǎn)也能對(duì)抗大約 24 天的提款需求（類似于傳統(tǒng)銀行業(yè)中的“流動(dòng)性覆蓋倍數(shù)”概念），這將給 FTX 充足時(shí)間將持有的各種代幣變現(xiàn)，或從其他地方尋找資金。

4、但周日開啟的擠兌超出了 SBF 的想象。

SBF 在該文件中表示，周日（11月6號(hào)）FTX 遭遇了平日 25 倍的提款需求，短短幾天內(nèi)資金凈流出量達(dá)到了 50 億美元，其中包括至少 20000 枚 BTC 以及大量穩(wěn)定幣。

擠兌的結(jié)果是：FTX 流動(dòng)性資產(chǎn)的總額由 60 億下降到僅 10 億（不太清楚 50 億是在周日當(dāng)天流出還是自周日到周三期間累計(jì)流出）。

這時(shí)，F(xiàn)TX 的 10 億流動(dòng)性儲(chǔ)備面對(duì)每日 50 億的流出壓力（當(dāng)然不可能持續(xù)這么多），覆蓋倍數(shù)將從 24 倍（60/2.5）下降到了 0.2 倍（10/50）。換句話說，它如果不暫停取現(xiàn)，就只能存活幾個(gè)小時(shí)了。

5、伴隨流動(dòng)性蒸發(fā)的還有 FTX 相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格的暴跌。

不清楚 FTX 自己在二級(jí)市場(chǎng)上拋售了多少資產(chǎn)，但 FTT、SRM、SOL 價(jià)格在上周以來分別下跌了約 90%、60%、60%。這導(dǎo)致 FTX 持有的不那么流動(dòng)的資產(chǎn)總市值大幅縮水 2/3，由 150 億跌至 50 億美元。

SBF 并沒有對(duì)它所持有的非流動(dòng)性資產(chǎn)進(jìn)行減值計(jì)提，但這些資產(chǎn)大多與加密領(lǐng)域風(fēng)投相關(guān)，市場(chǎng)價(jià)值非常難估且很可能也已經(jīng)大幅縮水。

因此，在遭遇擠兌和資產(chǎn)減值后，F(xiàn)TX 在破產(chǎn)前的資產(chǎn)負(fù)債情況是：資產(chǎn)端只剩 10 億流動(dòng)性資產(chǎn)，50 億代幣和賬面價(jià)值 30 億但實(shí)際價(jià)值很可能很低的非流動(dòng)性資產(chǎn)，而負(fù)債端仍然有約 90 億美元價(jià)值的負(fù)債，其中 50 億是美元計(jì)價(jià)。

換句話說，F(xiàn)TX 在這個(gè)時(shí)候已經(jīng)不僅僅是流動(dòng)性危機(jī)了，而是徹徹底底的償付危機(jī)了。

它已經(jīng)資不抵債了（圖3）。

6、FTX在短短幾天內(nèi)崩潰簡(jiǎn)直是教科書般的銀行擠兌案例，它呈現(xiàn)了銀行特別是投資銀行（dealer bank）擠兌的幾乎所有特征：

本身實(shí)施大量的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化（risk transform），流動(dòng)性轉(zhuǎn)化（liquidity transform）功能，將客戶資金用作高風(fēng)險(xiǎn)和低流動(dòng)性資產(chǎn)投資。

對(duì)擠兌壓力的估計(jì)完全不足，使得看似充裕的流動(dòng)性儲(chǔ)備在短短一兩天內(nèi)耗盡。

需要指出，加密資產(chǎn)領(lǐng)域的擠兌因?yàn)橥耆溕线M(jìn)行，因此壓力遠(yuǎn)超傳統(tǒng)銀行體系。

在傳統(tǒng)商業(yè)銀行領(lǐng)域，一個(gè)月存款凈流出 10% 已經(jīng)是很嚴(yán)重的危機(jī)（圖4）。

而對(duì)于投行來說，雷曼破產(chǎn)前一個(gè)周其流動(dòng)性儲(chǔ)備驟降 400 億美元，占其總資產(chǎn)的約 8%。

而 FTX 的案例來看，加密資產(chǎn)交易所的單日資金凈流出量就可能高達(dá)總負(fù)債的 1/3。

這是極其恐怖的流動(dòng)性壓力，可以說任何一家采用了部分流動(dòng)性儲(chǔ)備的金融機(jī)構(gòu)都不可能幸免，更別說風(fēng)格激進(jìn)乃至牽扯龐氏騙局的 FTX。

資產(chǎn)端以市值法計(jì)價(jià)，非常容易陷入擠兌-拋售-資產(chǎn)價(jià)格下跌-股權(quán)下降-擠兌加劇的死亡螺旋。FTX更野蠻的地方在于自己持有了大量自己的股票，相當(dāng)于銀行自己買自己的股票、自己注資自己。

消息流傳的極快，疊加市場(chǎng)情緒非常脆弱，加速了巨人的轟然倒塌。

7、SBF在這份文檔中有句總結(jié)寫的蠻好。

There were many things I wish I could do differently than I did but the largest are presented by these two things: the poorly labeled internal bank-related account, and the size of customer withdrawals during a run on the bank

翻譯過來就是：我最后悔的事情有兩件：不該粗糙的和 Alameda 進(jìn)行信貸往來，不該低估銀行擠兌的流動(dòng)性壓力。

8、FTX 這個(gè)價(jià)值200億的銀行擠兌案例值得寫進(jìn)所有貨幣銀行學(xué)的教科書。